quarta-feira, 21 de dezembro de 2011

Em queda livre

Reproduzo, em baixo, um artigo publicado pelo jornal Público há cerca de duas semanas atrás mas que, obviamente, despertou muito menos interesse e debate entre os adeptos, do que o golo marcado em fora-de-jogo, ou de que o penalty bem/mal assinalado, de um qualquer jogo dos três grandes disputado neste mesmo período de tempo.

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Bolsa, o jogo que os clubes de futebol estão a perder
06.12.2011
Hugo Daniel Sousa

Ver o comportamento dos clubes de futebol em bolsa é o mesmo que dizer que os “três” grandes nacionais estão a ser goleados pelos mercados de capitais. As acções das Sociedades Anónimas Desportivas (SAD) de FC Porto, Sporting e Benfica valem actualmente menos 90% do que quando foram admitidas à cotação.

O FC Porto e o Sporting foram os primeiros a lançar-se na aventura bolsista. As acções portistas fecharam na sexta-feira [02/12/2012] a 50 cêntimos contra os 7,64 euros da primeira sessão (-93%). Algo parecido ocorre com as acções “leoninas”, que valem agora 48 cêntimos, quando abriram a primeira sessão a 7,48 euros (-94%). O Benfica tem uma história mais curta no mercado de capitais, pois só está em bolsa desde Maio de 2007, mas a narrativa não é diferente: as acções abriram a primeira sessão a valer seis euros e agora estão a 72 cêntimos (-88%). Outro indicador elucidativo desta quebra é que a capitalização bolsista (estimativa do valor da empresa em que se multiplica o número de acções pelo valor da sua cotação) das três SAD é agora 113 milhões inferior.


É certo que os tempos que correm também não são fáceis para quem está na bolsa. Dados do Millennium BCP, a que o PÚBLICO teve acesso, mostram que nos últimos dez anos alguns índices europeus caíram significamente: o PSI-20 de Lisboa baixou 24,4% e o CAC de Paris desceu 25,3%, embora, por exemplo, o Ibex de Madrid (15,2%), o Footsie de Londres (10%) e o Dax de Frankfurt (34,7%) tenham todos saldos positivos.

Esta comparação mostra que o comportamento dos clubes de futebol em bolsa é pior do que o das outras empresas. “Os clubes tentam gerar o máximo de receitas para cobrir despesas, mas não têm perspectivas de criar valor para os accionistas. E é suposto que quem esteja cotado em bolsa gere mais-valias”, aponta António Samagaio, professor de Economia no ISEG (Instituto Superior de Economia e Gestão), salientando que começa aqui a “incompatibilidade” entre os clubes de futebol e os mercados de capitais.

Mesmo comparando com clubes estrangeiros também cotados, as descidas dos “grandes” portugueses são mais significativas. Desde o início do ano, o Stoxx Europe Football (um índice que reúne as cotações de 22 clubes europeus, entre eles Benfica, FC Porto e Sporting) caiu 35%. Se olharmos para os três “grandes” nacionais, as quebras são piores, à excepção do Sporting, cujo “papel” iniciou o ano a 69 cêntimos e “só” caiu 30%, contra 52% no Benfica e 44% no FC Porto.

Um facto curioso é que, salvo raras excepções (ver infografia), os resultados desportivos não têm influenciado o desempenho na bolsa. “A evolução das acções da FC Porto SAD não apresenta um comportamento economicamente racional”, queixa-se a SAD portista no último relatório anual, sublinhando que, apesar de ter lucros há cinco anos seguidos e bons resultados desportivos, a “cotação das acções tem vindo a diminuir progressivamente desde 2003-04.”

António Samagaio apresenta uma explicação, que vale para o FC Porto e para as outras SAD: a forma como são geridas estas sociedades, que acumulam quase 270 milhões de euros de prejuízos desde a sua criação.

“Se olharmos para o modelo de gestão das SAD, o que temos visto é que há uma primazia do desportivo em relação ao financeiro. O que interessa é ganhar campeonatos, mesmo que isso tenha reflexos nos resultados financeiros”, aponta Samagaio, para quem esta política está bem evidente na forma como os administradores são remunerados.

“No relatório e contas de 2009-10 do FC Porto, em que toda a administração é paga, diz-se claramente que a remuneração variável dos administradores não tem em vista o desempenho a longo prazo da empresa. O que interessa é vencer, mesmo que isso hipoteque o futuro”, salienta este professor no ISEG.

Dan Jones, chefe de negócios da área de desporto da Deloitte, aponta “duas razões para os clubes não se darem bem com as bolsas”. “Uma é que os mercados de capitais impõem regras que muitas vezes são difíceis de cumprir pelos clubes. Por exemplo, quando se negoceia a transferência de um jogador, o clube quer tratar disso rapidamente e não estar a comunicar que está em negociações”, diz, prosseguindo: “A segunda razão é que não são bons a pagar dividendos e a fazer lucros, coisas que os accionistas querem quando investem.”

E, de facto, FC Porto, Sporting e Benfica nunca distribuíram dividendos, além de a quebra quase contínua das acções também não permitir muitas oportunidades para gerar mais-valias, vendendo a melhor preço do que se comprou. “Os investidores estão dispostos a comprar se tiverem dividendos ou um ganho potencial”, diz António Samagaio, para quem a melhor prova de que as SAD não são um bom investimento é o facto de muitos dos administradores não terem acções ou deterem montantes reduzidos.

Gostam tanto do clube, mas eles próprios não investem. Parece que não acreditam no sucesso financeiro destas sociedades”, argumenta o professor no ISEG.

Na SAD portista, Pinto da Costa detém 165.670 acções (1,1%), enquanto Reinaldo Teles tem somente 9850 acções (0,07%). Os restantes administradores (Adelino Caldeira, Angelino Ferreira e Jaime Lopes) não têm acções.

No Benfica, Luís Filipe Vieira detém 850.000 acções (3,7%), enquanto Rui Costa tem apenas 10.000 (0,04%), Rui Cunha 500 e Rui Gomes da Silva 100. Domingos Soares Oliveira não detém qualquer acção.

No Sporting, Godinho Lopes tem só 322 acções (0,001%) e Luís Duque 100. José Filipe Nobre Guedes, o administrador financeiro, não tem qualquer uma, tal como os homólogos do Benfica e FC Porto.


Chegados a este ponto, a pergunta que se coloca é se os clubes devem (ou querem) manter-se na bolsa. Nenhum dos administradores das SAD esteve disponível para responder ao PÚBLICO.

Em Inglaterra, vários emblemas (como Manchester United e Chelsea) deixaram os mercados quando foram comprados por investidores estrangeiros, mas em Portugal ainda não se chegou a esse ponto.

Os “grandes” portugueses estão agora um pouco entre a espada e a parede. Se continuarem cotados, a tendência é de continuar a perder – basta dizer que as acções do Braga (que estão no mercado sem cotação, uma espécie de segunda divisão) valem somente dez cêntimos. Mas sair também não é fácil, porque teriam de comprar as acções que estão dispersas, o que implicaria um investimento importante, numa altura em que não têm liquidez. Fontes do sector explicaram ainda ao PÚBLICO que uma saída de bolsa dificultaria o acesso a alguns mecanismos de financiamento, como empréstimos obrigacionistas e emissão de papel comercial. A resposta parece ser esperar para ver...

Fonte: PUBLICO

8 comentários:

José Rodrigues disse...

Bem, antes de mais nada acho absolutamente vergonhoso q dirigentes maximos da SAD nao detenham qualquer accao (ou quase, no caso de R. Teles). Que legitimidade e' q tem para se queixar no R&C q "as acoes nao tenham um comportamento racional" quando sao os primeiros a nao acreditar na mesma?

De resto nao ha’ qualquer misterio no tal comportamento: nao ha’ qualquer perspectiva que as SADs venham a distribuir algum dia dividendos, e ha’ mesmo uma forte possibilidade q os detentores das acoes vejam o seu investimento diluido atraves de um aumento de capital (q podera’ muito bem suceder tendo em conta o prejuizo concreto e antecipado das mesmas a longo prazo). Ora isso afasta logo ‘a partida todo e qualquer “investidor” no verdadeiro sentido da palavra, para mais qdo constatam q nos ultimos anos a unica direccao do valor das acoes e’ para baixo.

Alem disso os adeptos nao tem dinheiro para investimentos “emocionais”, para mais qdo qq accao q comprem nem sequer va’ beneficiar directamente a SAD/clube (ja’ q vai para os bolsos de quem venda as accoes, i.e. do “mercado”).

E’ isto um problema?

Para mim e tantos outros pequenos accionistas e’ (estou a “arder” centenas de euros em dinheiro metido em acoes do FCP).

Para a SAD e’ discutivel... so’ sera’ um problema se houver planos para aumentos publicos de capital (q a breve prazo nao espero na FCP SAD, mas a medio e longo prazo e’ bem possivel), ou se os grandes accionistas (Oliveira, etc) q detem a maioria das accoes estiverem dispostos a vender.

Explico o ultimo ponto: havendo disponibilidade dos grandes accionistas em vender, qualquer gato sapato hoje em dia pode facilmente adquirir mais de 50% das accoes da SAD por uma bagatela (poucos milhoes de euros). O clube (ainda) tem uma golden share, mas isso seria suficiente para esse “investidor” controlar a maioria do Conselho de Administracao metendo la’ quem quisesse, com tudo o q isso poderia implicar.

Concluindo: se a SAD quisesse facilmente multiplicava o valor das accoes por 3 ou 4x. Bastava q “sacrificassem” um par de milhoes de euros/ano ao futebol (o q certamente nao iria fazer a diferenca entre ganhar ou perder titulos) a favor da distribuicao de dividendos.

Ao valor actual das accoes, isso seria equivalente a um dividend yield anual de uns 25%, o q e’ certamente extremamente atraente para um investidor (eu seria o primeiro a investir). As accoes iriam por consequencia aumentar de valor varias vezes, estabilizando quando o dividend yield atingisse cerca de 5% ou pouco mais (por outras palavras, apos termos accoes a 4 Euros ou mais).

Para acabar: em teoria eu gostava q uma grande parte da remuneracao dos administradores fosse em stock options da SAD, mas na pratica isso nao me agrada porque a liquidez das nossas accoes e’ tao baixa q eles poderiam muito facilmente manipular o valor das accoes no momento certo de forma a maximizar essas stock options.

José Rodrigues disse...

Um dado concreto para perspectiva: ao valor actual, a nossa SAD (o nosso futebol) vale na totalidade uns 7 milhoes de euros.

Como o FCP clube detem uns 40% das accoes e - espero eu - nunca os venderia, isso quer dizer q chegaria gastar uns 4 milhoes de euros para adquirir o controlo da nossa SAD (embora o clube com a sua golden share ainda tivesse o direito a escolher o presidente, mas perdendo a maioria no CA).

Isto e' teorico, claro, ja' q duvido muito q Oliveira e outros grandes accionistas estivessem dispostos a vender as suas accoes, pelo menos por um valor baixo.

Alexandre Burmester disse...

Eu creio que a lei que criou as SADs não só estabelece uma percentagem máxima de capital que pode ser detida pelos clubes (os tais 40%), como também uma percentagem mínima (que creio ser de 15%). Assim sendo, a golden share tem de existir sempre até que a lei seja modificada.

Mas a golden share não permitiria ao clube afectar a gestão corrente da SAD, apenas vetar decisões magnas, como seja a venda da própria SAD e outras de importância comparável.

As acções das SADs fazem lembrar as dos bancos: uma instituição financeira que tem José Mourinho como anunciante tinha as suas acções a € 4.00 há poucos anos, e as mesmas agora valem € 0,12...

Mário Faria disse...

Em princípio não posso estar mais de acordo com a existência da golden share que protege os interesses d do clube na SAD de forma a bloquear associações espúrias que pudessem pôr em causa essa ligação umbilical entre as duas instituições.

Porém, não me agrada este funcionamento em circuito fechado que levou que o modelo perfeito se tornasse cheio de vicissitudes em função desse estrangulamento.

Os sócios e adeptos apenas reagem aos resultados desportivos e quase ignoram a situação patrimonial do clube. Os accionistas comem, calam e batem palmas, apesar da brutal desvalorização do investimento que alocaram no negócio da SAD do FCP.

Rejeitaria a passagem da SAD para um qualquer sheik das arábias cheio de guita, mas estaria mais receptivo à entrada de investidores de referência que exigissem contra-partidas na gestão da SAD em função do músculo e do risco financeiro que assumissem.

“Parte deste investimento é partilhado com outros investidores, o que tem de ser ponderado nesta análise. O investimento que fizemos não é todo assumido pela SAD” assim respondeu Angelino Ferreira à pergunta do jornalista : “….não foi um risco fazer investimentos elevados como Danilo e Alex Sandro ou reforçar parcelas de Hulk e Moutinho”.

Investidores, parcerias, fundos de investimento, se a SAD tem um apoio esmagador como não caucionar o processo, para mais quando resulta : somos campeões, temos mercado e continuamos a ser um case study europeu ? Pois sim, se tiro algum consolo disso, sinto-me inquieto e pouco confiante no futuro se não ousarmos mudar. Mas, isso sou eu dizer que de finanças e negócios ainda sei menos que o poeta.

Pedro disse...

Caro José,

As stock options não necessariamente sugerem um valor pelo facto das acções valerem mais que o preço de exercício. Quando elas são atribuídas e consideradas quase como dinheiro (pelo valor de mercado ser superior ao strike) é porque as acções têm suficiente liquidez que permitem ao titular converter as opções em dinheiro. Portanto a tese de manipulação não faz muito sentido.

Na SAD uma stock option, suspeito que nunca seria executada, a menos é claro que o strike fosse a 0 ou próximo disso. Mas ai não eram pagamentos em opções mas na prática seriam pagamentos em acções, que a meu ver faria todo o sentido, porque obrigavam os administradores a fazer valorizar a SAD na óptica de accionistas.

José Rodrigues disse...

@ Pedro

obrigado pelo comentario, mas por acaso eu estou bem familiarizado com stock options (ou nao fosse uma parte consideravel da minha remuneracao obtida atraves de... stock options :-)).

Ha' varias nuances em stock options (dependendo da politica da empresa e ate' mesmo das leis do pais e da politica fiscal do governo), mas em todas as variantes temos o ponto comum do valor de mercado aquando do exercicio das mesmas no futuro, apos um "vested period".

Ora o meu ponto e' q o valor de mercado das accoes da FCP SAD (idem aspas para as da 2a circular) e' muito facilmente influenciavel por qualquer individuo. Se eu tiver um "vested period" de 3 anos, nada me impede daqui a 3 anos comprar na bolsa uma quantidade suficiente de accoes para fazer subir consideravelmente o seu valor, com a consequencia que... as minhas stock options (exercidas no dia seguinte, claro) valeriam muito mais.

Com a escassa liquidez de mercado das nossas accoes (muito poucas sao transacionadas em qualquer dado dia), qualquer pessoa q compre uns milhares ou dezenas de milhares de acoes (uns meros milhares de euros) consegue fazer o seu valor disparar para ai' para o dobro de um dia para o outro. E' esse o meu ponto.

José Rodrigues disse...

"[...]pagamentos em acções, que a meu ver faria todo o sentido, porque obrigavam os administradores a fazer valorizar a SAD na óptica de accionistas"

Concordo q substituir parte consideravel do rendimento fixo dos administradores executivos por uma quantidade fixa de accoes (por exemplo, 500mil accoes por ano) seria melhor opcao q stock options.

O efeito benefico para os accionistas seria q para dar essas accoes aos administradores a SAD teria q embarcar por um programa de "buy back", com a consequencia q o valor de mercado das accoes aumentaria, ceteris paribus.

De resto volto a repetir q a unica coisa q os administradores poderiam fazer para aumentar o valor da SAD e' uma e uma so': comecar a distribuir dividendos. Tudo o resto (para alem de um programa "buy back" no mercado) nao tera' qualquer impacto - mesmo q a SAD faca 50 milhoes de lucros todos os anos as accoes nao vao aumentar de valor se nao houver dividendos, pq os verdadeiros "investidores" continuariam a nao terem interesse na SAD.

Sansoni7 disse...

Boa noite
Excelente post..excelente reflexão.

Vale a pena pensar nisto...

Augusto